Czy drukarka robi brrrrrr? – jak działa QE

Mężczyzna produkujący pieniądze na maszynie

Źródło:investorschampion.com

 

Luzowanie ilościowe (znane również pod angielską nazwą Quantitive Easing; w skrócie QE) zaliczane jest do niestandardowych narzędzi polityki monetarnej. QE stosowane jest w momencie, w którym standardowe narzędzia polityki monetarnej, czyli między innymi ustalanie stopy procentowej, osiągają swoje limity.

W obliczu kryzysów banki centralne domyślnie decydowały się na redukowanie poziomu stóp procentowych. Obniżało to koszty kredytów oraz oprocentowanie lokat, co w teorii powinno zwiększyć konsumpcję oraz poziom inwestycji. Jednak z czasem samo „ścinanie” stóp procentowych okazało się niewystarczające.

Pierwszym powodem takiego stanu rzeczy było utrzymywanie przez banki centralne stóp procentowych – już w okresie poprzedzającym recesję – na bardzo niskim poziomie. Przykładowo, w przypadku Europejskiego Banku Centralnego stopa oprocentowania depozytów od lipca 2012 r. nie wzrosła powyżej zera.[1] W przypadku FED główna stopa procentowa pozostawała na poziomie 0,25% od 2009 do 2016 roku.[2] Przy tak niskich wartościach wchodzenie w wartości ujemne daje niewielkie efekty. Dlatego też największe banki centralne już w obliczu kryzysu z roku 2007 zdecydowały się na zastosowanie, oprócz tradycyjnego cięcia stóp procentowych, również luzowania ilościowego.

Grafika przedstawiająca kreowanie pieniądza w ramach QE

Na czym polega luzowanie ilościowe?

 

Mianem QE określa się skupowanie przez bank centralny (BC) z rynku aktywów od banków komercyjnych. Najczęściej są to obligacje skarbowe, jednak mogą być to również hipoteczne listy zastawne, obligacje korporacyjne czy też fundusze zarządzane pasywnie – tzw. ETF (w największej skali skupowanie przez Bank Japonii). Najważniejsze są obligacje skarbowe, których cena za sprawą skupu przez BC rośnie, co z kolei powoduje spadek rentowności – zmniejsza się różnica pomiędzy ceną, jaką trzeba zapłacić za obligacje, a ilością pieniędzy, jaka zostanie wypłacona w odsetkach i zwróconym kapitale. Dostarcza to bankom środków, które mogą udzielić na dalszą akcję kredytową oraz zapewnia płynność, która pozwala na pokrywanie ewentualnych strat.

Karykatura prezesa FEDu z okresu pandemii koronawirusa

Karykatura prezesa FED Jerome’a Powella wraz z drukarką robiącą brrrrrr

Bank Centralny, aby dokonywać takich transakcji, zmuszony jest wygenerować „z powietrza” określone ilości środków finansowych. Nie odbywa się to jednak tak, jak zazwyczaj prezentuje się to w powszechnej świadomości (i w memach), czyli za pomocą drukarki, lecz drogą elektroniczną.[3] Skojarzenia z drukarką powinny raczej łączyć się z hiperinflacją w Zimbabwe lub w Niemczech w latach 20. XX wieku.

Jak wiadomo, zarówno w USA, jak i w strefie Euro nie doszło w ostatnich latach do hiperinflacji. Wynika to z faktu, że inflacja (która odzwierciedla zmiany w poziomie cen) nie zależy tylko od podaży pieniądza, ale również innych czynników, w tym np. rzeczywistej produkcji, szybkości obiegu pieniądza czy zagregowanego popytu.

 

Kanały wpływu QE na gospodarkę

 

Środki finansowe, jakie wykreował w ramach QE bank centralny, nie trafiają bezpośrednio do konsumentów, lecz do banków komercyjnych i instytucji sektora finansowego. Powoduje to, że w odróżnieniu od polityk fiskalnych lub zmiany stopy procentowej, wpływ QE na „realną gospodarkę” może nie wydawać się oczywisty dla nieuważnego obserwatora. Jednakże dodatkowe fundusze, które uzyskują instytucje, za pomocą różnych dróg trafiają ostatecznie do realnej gospodarki.

Głównym skutkiem jest efekt bilansu portfolio (portfolio balance effect). W wyniku sprzedaży obligacji skarbowych instytucjom pozbywającym się papierów wartościowych pozostają wolne środki. Mogą być one reinwestowane w działalność realnej gospodarki lub inne aktywa dostępne na rynku finansowym. Dodatkowo, ze względu na spadek opłacalności obligacji skarbowych, aby utrzymać rentowność działalności, instytucje finansowe mogą poszukiwać innych okazji inwestycyjnych, które zapewniłyby wymagany zwrot.

Transfery funduszy przez instytucje finansowe bezpośrednio przekładają się na wzrost cen aktywów, a to z kolei wywołuje efekt majątkowy wśród zwykłych konsumentów. Dzięki temu, że ludzie widzą, jak ich majątek (nieruchomości, akcje, jednostki udziału w funduszach) zyskuje na wartości, skłonni są wydawać więcej. Powoduje to wzrost oczekiwań w przedsiębiorstwach, które dzięki temu chcą więcej inwestować.

Dodatkowo QE zapewnia płynność w sektorze finansowym (liquidity effect), która pozwala na uniknięcie skrajnie wysokiego oprocentowania związanego z premią za brak płynności. Zarówno banki, jak i fundusze inwestycyjne czy przedsiębiorstwa, nie muszą się obawiać o trudności z dostępnością kredytów ze względu na brak środków w banku.

Ważny jest również element psychologiczny związany z sygnalizowaniem polityki (policy signaling). Wraz zastosowaniem QE bank centralny daje rynkom jasny sygnał, że jest gotów utrzymać niskie stopy procentowe oraz wspierać za pomocą polityki monetarnej gospodarkę. Powoduje to, że oczekiwania co do utrzymania niskich stóp procentowych są pewniejsze oraz bardziej długotrwałe.

Wreszcie QE bezpośrednio wpływa na obniżenie oprocentowania kredytów i pożyczek. Dzięki temu konsumenci (ale także i skarb państwa) płaci mniej w formie odsetek. Więcej pieniędzy w portfelach pozwala na zwiększenie konsumpcji, dzięki czemu powtarzają się skutki wcześniej wspomnianego efektu majątkowego.

 

Skutki wprowadzenia QE

 

Problematyczne jest określenie bezpośredniego wpływu QE na gospodarki. Składa się na to kilka czynników, spośród których najważniejszym wydaje się fakt, że instrument ten jest stosowany na szerszą skalę dopiero od dekady. Dodatkowo można się zastanawiać, co by się stało, gdyby nie zaczęto stosować QE. Według Banku Anglii[4] wykorzystanie QE podczas kryzysu w latach 2007-2009 pozwoliło uniknąć głębokiej recesji, która spowodowałaby falę bankructw i bezrobocia. Fundusze emerytalne, pomimo zmniejszenia oprocentowania obligacji, mogłyby stracić jeszcze więcej, gdyby doszło do fali bankructw. Bank Anglii zwraca również uwagę, że wykup obligacji skarbowych spowodował także wzrost cen innych aktywów.

Wykres pochodzący z Banku Anglii

Jednakże, jak zauważa instytucja w tym samym raporcie, wzrosty cen aktywów nie wpłynęły jednakowo na wszystkich. Najbogatsze 5% gospodarstw domowych jest w posiadaniu 40% aktywów finansowych, które to właśnie najbardziej drożały w wyniku QE. Sytuację pogarsza też fakt, że osoby mniej zamożne częściej lokują swoje oszczędności na lokatach i w obligacjach, więc tracą w wyniku spadku oprocentowania. Nierówności występują również między pokoleniami. Osoby starsze mają zazwyczaj więcej aktywów finansowych, podczas gdy młodzi dysponują mniejszymi oszczędnościami.[5]

 Można by wysunąć argument, że w wyniku QE obniżone zostają oprocentowania kredytów hipotecznych, co ułatwia ich spłatę. Należy jednak pamiętać, że podaż nieruchomości nie może znacząco wzrosnąć w krótkim okresie, zatem zwiększony popyt wywołany tanim kredytem wywołuje wzrost cen.

Taka bańka może również powstać na rynkach finansowych, ponieważ inwestorzy, przyzwyczajeni do napływu środków finansowych od banków, będą oczekiwać dalszego wzrostu cen w nieskończoność. Andrew Sentace zauważył, że QE doprowadziło do stanu, w którym specjalne okoliczności postrzegane są jako status quo[6]. Oznacza to, że zyski osiągane są przez inwestorów nie na podstawie dywidend i odsetek, lecz przede wszystkim wzrostu wartości aktywów. Cena aktywów może z kolei rosnąć do momentu, w którym nadal ktoś chce płacić za nie coraz więcej, a więc dopóki dysponuje odpowiednimi pieniędzmi. De facto jest to mechanizm piramidy finansowej, której zawalenie się opóźnia QE.

 

QE 2020

 

W następstwie kryzysu wywołanego globalną pandemią najważniejsze banki centralne świata ogłosiły ponowne pakiety luzowania ilościowego. W odróżnieniu od kryzysu lat 2007-2009 są one jednak znacznie większe. FED ogłosił nielimitowany skup obligacji skarbowych[7] oraz luźniejsze podejście do utrzymania inflacji.[8] Z kolei EBC ogłosił, że „nie będzie limitów” w obronie strefy Euro.[9] Również na rodzimym podwórku Narodowy Bank Polski ogłosił pierwszy raz w historii, że będzie interweniował poprzez skup obligacji z rynku.[10]

W obliczu zupełnie nowej sytuacji, jaką jest kryzys wywołany nie krachem na giełdzie, lecz pandemią wirusa, nasuwa się pytanie, czy podjęte działania są odpowiednie i wystarczające? Na razie nie było widać znaczącego wzrostu inflacji, pomimo rekordowego wzrostu bilansów banków centralnych. Dodatkowo zarówno państwa jak i sektor prywatny weszły w kryzys z rekordowym zadłużeniem.

Czas pokaże, dokąd zaprowadzą gospodarkę działania znane już od kryzysu w latach 2007 – 2009. Warto samodzielnie śledzić informacje o działaniach podejmowanych przez decydentów. Sytuacja jest na tyle dynamiczna, że może zmienić się z tygodnia na tydzień.

 

Autor tekstu: Jakub Łaszkowski

Źródła:

[1] https://www.ecb.europa.eu/stats/policy_and_exchange_rates/key_ecb_interest_rates/html/index.en.html

[2] https://tradingeconomics.com/united-states/interest-rate

[3]https://knowyourmeme.com/memes/money-printer-go-brrr

[4]https://www.bankofengland.co.uk/-/media/boe/files/news/2012/july/the-distributional-effects-of-asset-purchases-paper

[5]https://www.bankofengland.co.uk/-/media/boe/files/news/2012/july/the-distributional-effects-of-asset-purchases-paper

[6] https://www.theguardian.com/business/2019/mar/08/the-verdict-on-10-years-of-quantitative-easing

[7] https://www.nytimes.com/2020/03/23/business/economy/coronavirus-fed-bond-buying.html

[8] https://www.investopedia.com/fed-reveals-new-attitude-toward-inflation-in-major-policy-shift-5076071

[9] https://www.ft.com/content/711c5df2-695e-11ea-800d-da70cff6e4d3

[10] https://www.nbp.pl/home.aspx?f=/aktualnosci/wiadomosci_2020/zarzad-16032020.html

 

Indeks w Kieszeni
kontakt@indekswkieszeni.pl